解读美联储最新利率决议：为何短期内不会加息

美国当地时间3月17日星期三，美联储公布3月利率决议，概述了其货币政策框架的变化。尽管财政刺激手段下经济有所改善，且股市仍处于历史性高位，美联储仍旧预计至少在2023年之前都不会加息。美联储重申将在可预见的未来保持货币政策宽松以支持经济从疫情中复苏，将其利率目标维持在接近零的水平，并继续维持每月至少1200亿美元的美国国债和机构抵押贷款支持证券购买规模不变。

美联储政策制定小组美国联邦公开市场委员会已收到国会的方针指示，确定了其双重任务是引导美国经济实现价格稳定和最大程度的可持续就业。而美联储如何运用其自由裁量权来定义以及实现这些目标是其政策决策的核心，同时也是为什么我们认为美联储在短期内不大可能加息的原因。

美国疫情后期的恢复情况展望

此次新冠疫情对全球经济的冲击有目共睹，我们在《先锋领航2021年全球经济及市场展望》中也强调，经济复苏速度将取决于公共健康状况进展。全球在抗击疫情方面取得了进展，市场的乐观情绪也在加码，但我们尚未彻底击溃新冠病毒。有的地区已经出现了可能更容易传播的病毒变株，一些地区的疫苗接种进展也相对迟缓。美国目前日接种人次超200万，这一速度将有望使美国在今年夏天实现群体免疫¹。

在疫情防控工作的有序推进下，经济活动增长的反弹可能就在眼前。随着疫情相关的限制措施放宽，人们对于面对面接触活动的抵触情绪缓解，餐馆和酒吧等经营场所将陆续开放。新颁布的美国救援计划将给大部分美国个人发放1400美元的补贴。我们预计随着通胀压力的上升和失业率的下降，经济基本面也将显著改善。

美联储将对通胀和失业率保持耐心

我们认为，就美联储对稳定价格和最大可持续就业（或通常称为充分就业）的定义来看，其将对通胀和失业率数字保持耐心。通货膨胀率和就业人数无疑将引起金融市场和媒体的广泛关注。但正如美联储所解释的那样，有理由透过这些报道呈现的数字看向更长远的未来²。

通胀方面，美联储去年对其政策手段进行了重大调整以稳定通胀预期，放弃2%的固定通胀目标，改成2%的平均目标。鉴于核心通货膨胀率长期以来一直低于2％，市场对这一调整并不意外。

这种新方法似乎是为美国今年二季度及以后的经济预期量身定制的。一年前疫情席卷整个经济，经济活动基本上停滞不前，物价也因此下跌。由于去年基数较低，未来几个月核心通货膨胀率的上升也将被放大。与此同时，美国民众即将收到现金补贴，逐步恢复面对面接触活动，需求复苏也将带动通胀上行。

新的平均通胀目标为美联储提供了一个缓冲空间，有利于保持利率稳定。我们预计核心通胀率的超调将会是短暂的。在过去科技和全球化浪潮中的十多年来，长期结构性趋势一直将通货膨胀率保持在较低水平，我们预计，未来这些长期趋势仍会继续限制价格上涨。但我们也会密切关注由于消费者心态即通货膨胀预期变化对实际通胀带来的影响。

就业市场方面，广义上说，美国劳动力市场要彻底从疫情影响中恢复还有很长的路要走，要实现充分就业也许还要更长的时间。从疫情爆发到现在，失业率已从2020年4月的14.8％大幅下降至2021年2月的6.2％，但仍远高于疫情前3.5％的水平，我们并不认为美国在2022年底之前可以恢复至疫情前水平³。

在当前这一复苏阶段，失业率数字几乎没有参考性。反而是诸如劳动力参与率之类的指标更有意义，其已从疫情前的63.3％下降至2021年2月的61.4％，该降幅反映出了失业人群中再就业意愿下降的情况。我们推算，美国目前有将近一百万的提前退休可以归结于此次疫情。在设定利率目标的背景下，美联储不仅会考虑宏观就业市场数据（例如失业率），还会考虑更为微观的数据譬如失业群体以及失业原因。

疫情对美国就业市场的影响

美联储如何定义充分就业？

在过去十年左右的时间里，美联储对充分就业的定义不断发展，这也对预期美联储何时可能加息具有一定的指导意义。经济学家曾提出，非加速通货膨胀失业率（NAIRU）的估计值通常约为5％，美联储对此数字的重视程度很高。在过去的25年中，失业率经常跌至NAIRU值以下，但并没有造成严重通胀情况，这意味着失业与通货膨胀之间的关系可能已经改变。

现任美国财政部长珍妮特•耶伦（Janet Yellen）曾于2014年至2018年担任美联储主席，她在监测指标中纳入了职位空缺、裁员情况、就业不足和长期失业等指标，以确定劳动力市场状况。美联储现任主席杰罗姆•鲍威尔（Jerome Powell）已明确表示，他也在积极试图改善经济衰退后的脆弱领域，例如大学以下学历工人的劳动力参与情况、最低薪资工人的工资增长以及黑人群体的失业情况。鲍威尔领导下的美联储期望充分就业能反映在整个劳动力市场，而在此之前或在有明显迹象之前，加息不太可能会发生⁴。

近期劳动力市场的收紧并未导致恶性通胀

美联储的最新经济预测显示了什么？

美联储每隔一次会议都会更新一次经济和政策制定的预测。3月17日发布的新一轮预测大幅上调了今年美国经济预期，反映了美联储对经济复苏更为乐观。但美联储成员并没有一致认为到2023年年化核心通胀将超过2%且失业率回到疫情前水平。而只有大多数联邦公开市场委员会成员持有该观点时，才可能支持加息。

美联储最新经济预测表

1.9万亿美元的新刺激措施将如何影响美国的经济增长和通货膨胀？

随着刺激计划的颁布，我们预计美国经济的全年增长率将在7％到7.5％之间。这对于潜在经济增长估计约为2％的美国来说，是一个令人大跌眼镜的数字，且相较于新刺激措施出台前的预测增长了2到2.5个百分点。但从整体来看，这一增长的背景是2020年美国受疫情影响产出下降了3.5％⁵。

我们认为，刺激措施对通货膨胀的直接影响可能不大，2021年全年约为7至10个基点。正如我们之前提到的，我们仍需密切关注通货膨胀预期，因为高通胀预期会严重影响实际的通货膨胀。这也要求美联储更加透明化，了解市场预期，并通过审慎指导来管理市场预期。在可预见的未来，我们预计劳动力市场的恢复有很长的路要走，通货膨胀预期仍然保持稳定，加息的时点仍然相对遥远。

注：

• 所有投资都有风险，包括损失本金。

¹根据彭博新冠病毒疫苗统计，截至3月17日当周，美国平均每天接种247万剂疫苗。²请参见美联储理事莱尔·布雷纳德（Lael Brainard）于2021年1月13日关于充分就业的演讲（Federalreserve.gov/newsevents/speech/brainard20210113a.htm），以及美联储副主席理查德·克拉里达（Richard Clarida）于2021年1月13日关于价格稳定性的演讲（Federalreserve.gov/newsevents/speech/clarida20210113a.htm）。
³失业率和劳动力参与率数据来自美国劳工统计局。⁴请参见美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）在2021年2月10日发表的有关劳动力市场的演讲（Federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20210210a.htm）。⁵该数据为美国经济分析局2021年2月25日发布的第二次估算值，用于衡量2020年美国实际GDP的变化。