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展望后疫情时代医药行业的投资前景

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2020年初,新冠肺炎疫情骤然爆发。为适应疫苗和治疗方案的开发和推广,满足检测和护理方面的需求以及抗击新冠病毒及多种变株,医疗行业的发展重心也出现了大幅偏转。

与此同时,疫情的全球大流行也加速了一系列医药行业既有的长期变革,如远程医疗、虚拟问诊和在线售药。目前许多相关企业也在评估这些长期变革对其业务的冲击,并积极探索投身新增长领域的途径,先锋领航预计,这些企业的资本分配和收购战略将同步受到一定影响。

我们的基线情境预测是:疫情终将退散,届时医疗资源使用率将逐渐恢复到疫情前水平,而相关医疗企业也将继续聚焦研发工作,把握人口老龄化带来的增长机会。

由于2022开年头两个月市场整体疲软,医疗行业估值较2021年有所下降。虽然目前的估值有一定上升空间,但我们认为,比起在整体行业或子行业层面进行资产配置,仔细甄别证券以识别和避免负面情境则更为重要。2022年,就医药企业信用债投资而言,先锋领航将重点关注加速创新、开展合作和业务拓展、成本管理以及增加私募股权参与的相关投资主题。

 

疫情之下,医疗行业信用债表现如何?

总体而言,医疗行业需求持续呈小幅波动,而我们也看到,在这些企业也在疫情的考验下体现出了较好的韧性。此外,尽管医疗行业面临劳动力短缺、供应链和通胀压力等真实且持续存在的问题,但该行业信用债却并未受到重大影响。

尤其制药企业的表现坚挺,甚至在疫情爆发初期也未现疲软。在全球许多经济行业遭遇短期停摆和急剧的需求萎缩时,制药企业仍旧维持生产,实现了基本稳定的药物供给,尤其很好地满足了患者对在用药物的需求。

此外,随着疫情全球性蔓延,许多制药企业在不影响其它业务正常开展的基础上,乘势大力研发疫苗和治疗方案。而新冠病毒变体的出现,进一步刺激了对疫苗加强针和新疗法的需求,更是为相关药企带来了实质性的经济效益。同样的,在疫情防控进程中,许多生命科学企业也把握住了新冠病毒检测的机会,实现了可观经济效益。

尽管如此,这些经济效益的规模和持续时间其实仍然存在一定不确定性,而且相关企业的债券持有人大多也并未直接从中获益。但无论如何,这一系列利好因素为医药企业融资增加了灵活性,从而改变了我们对特定企业信用债的看法,尤其是利差相对较小的信用债。

不过,医疗行业也并非一路高歌。比如在疫情爆发初期,大批手术延期导致相关企业的收益和现金流空前恶化。然而,鉴于医疗产品和服务的重要性,市场需求反弹相对较快,而且即便出现了新的病毒变体,总体上仍能够保持相对稳定。此外,政府也在积极采取行动,比如美国各级政府就宣布保留医疗补助受益人登记信息、无需重新审定资格,以及通过贷款和赠款向医疗机构提供流动资金等,也为该行业提供了一定的稳定性。

如下图显示,受疫情推动,制药行业销售额不仅企稳,还在2021年实现了大幅增长。医疗设备行业销售额同样保持良好势头,虽然该子行业也因疫情面临了更多不利因素,如手术延期、医务人员短缺以及供应链压力等,但其表现依旧稳健;预计随着疫情的消退,其销售也有望比疫情初期更加强劲。

 

量化评估医药行业的韧性

就债券投资市场而言,如下图所示,过去十年间无论是投资级债券还是高收益债券,医疗制药公司的信用利差总体较公司债券市场整体利差要窄。鉴于医药属于典型的防御性板块,其需求弹性较小,正如疫情爆发初期时所示,其利差差异在市场承压时期最为突出。

欧洲市场的情况也非常相似。鉴于医疗制药行业平均信用评级较高,且属于防御性板块,该行业一直被纳入泛欧企业债券指数中交易。如下图所示,在疫情爆发初期,欧洲医疗制药行业的债券表现同样优异。

医疗行业未来发展之路

2022年初债券市场整体回温,而医疗行业仍然跑赢了大多数债券指数。先锋领航认为,支撑其强劲表现的背后,是该行业稳固的基本面,和大多数子行业所处的良性监管环境。而这对于主动型基金经理来说,意味着证券选择将变得更加重要。

在识别2022年的医药行业投资机会时,先锋领航将重点关注以下主题:

加速创新
疫情推动了医药行业一些趋势的出现和加速,且这些趋势将继续推动行业朝着加速创新的方向前行。制药和生物技术公司将继续加大细胞和基因治疗等主流新兴领域的投资力度,从而给研发工具和支持服务创造了强劲需求(分别由生命科学及医疗设备公司和医疗服务公司提供)。医疗服务机构是另一个值得关注的子行业,随着远程医疗的快速落地和急诊室入院率的下降,医疗服务机构将聚焦在传统医院环境之外寻求提供服务的方案。 

先锋领航更青睐在采购和整合成长性资产方面表现优异的公司,并且我们认为生命科学、医疗设备和服务等子行业存在一些极具吸引力的投资机会。

注重合资合作和小型收购,而非大型兼并
尽管许多公司仍致力于实现有机增长,且资本市场较为看好医疗行业,但在近期召开的多个大型行业会议上,大多数公司的管理层显然更重点关注小型收购和合资合作,而非大型兼并。2021年,在美大型并购交易受到了监管审查(如美国司法部提起诉讼阻止联合医疗集团以近130亿美元收购医疗技术公司Change Healthcare),与此同时,出现了不少前期无需投入巨额资金即可实现盈利的合作案例(如辉瑞和BioNTech合作开发新冠疫苗)。受此推动,比起大型交易,小型收购或合资合作则更受企业关注。

虽然从信用债角度来看,并购交易风险有所降低是一个有利趋势;但由于制药公司向来偏好大型并购,以及在现有产品专利到期之前有购买资产的强烈动机,我们对有此类倾向的公司仍持谨慎态度。

 

成本管理
新冠肺炎疫情的爆发和随后几波疫情除了致使生产成本上涨外,还导致劳动力严重短缺,这使得拥有议价能力和/或市场密度的大型企业更具竞争优势。

成本控制相关举措,将提高市场对医疗信息技术提供商和外包服务提供商的服务需求(如为制药公司和生物技术公司提供研发和生产服务)。由于付款方也希望能够控制持续上涨的医疗成本,价格合理的替代方案也将更具竞争力,如自有品牌产品和医院以外的更低成本护理环境。

 

更多私募股权参与
私募股权将继续发挥重要作用,同时扮演买方和卖方角色。2021年,某私募股权财团以340亿美元收购医疗分销商Medline,成就了自2008年全球金融危机以来规模最大的杠杆收购之一。随着上市公司减少了大型并购交易,私募股权公司可能会更多参与,从事比以往更大规模的交易。由私募股权驱动的交易虽然其杠杆率可能更高,从而对债权人保护力度更弱,但同时也可能是一个不错的机会,可以在获得收益的同时获得新兴领域敞口。 
鉴于对成本管理的关注,我们预计市场对医疗服务的兴趣将愈发浓厚,在避免客户集中和过激财务政策等特殊风险的同时,在该领域积极寻找投资机会。

注:

·所有投资均涉及风险,包括可能损失本金。
·多元化投资并不能确保盈利或防止亏损。
·债券投资会受到利率、信用债和通胀风险的影响。
·专注于相对狭窄的市场领域的基金面临着股价波动加剧的风险。
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