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2018年美国劳动力市场有可能进一步趋紧,需重点关注失业率

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2017年,美国经济增长或将实现三年来首次超过每年2%的长期增长趋势。美国经济基本面表现强劲,促使消费者信心和企业信心也提升至金融危机以来的最高水平。劳动力市场供不应求、金融市场回报强劲、房产价值不断攀升、信贷渠道日益改善,以及家庭去杠杆化周期终结等因素共同推动消费和商业投资拉动经济增长。私营部门的乐观情绪并未受到美国国内政策争论和国外地缘政治发展等不确定因素的影响。

2018年,尽管美国经济仍面临长期结构性挑战,例如生产力增长放缓以及人口问题,但美国经济有望再次突破2%左右的长期潜在增长率。但Vanguard认为,2018年应重点关注的是失业率下降,而不是GDP增长率。

失业率是2018年最重要的经济数据

虽然就业增长速度依然缓慢,但美国紧俏的劳动力市场仍有可能进一步趋紧。正如Vanguard2017年初做出的预测,就业增长逐渐滑落至每月15万个工作岗位,且这一趋势在2018年仍将持续。然而,在当前的经济发展周期阶段,就业增长下滑并非异常现象,不应被误认为是经济放缓的迹象。只要创造的就业机会数继续超过劳动力市场的新增人数(每月8-10万),失业率很可能会降至3%-4%区间(撰写本文时的失业率为4.1%)。人口增长放缓和人口老龄化将继续导致劳动参与率下降,从而抑制劳动力增长。

当失业率低于4%时,企业资本支出或通胀造成工资压力上升的可能性会越来越大。根据以往经验,劳动力市场收紧会导致部分行业的劳动力短缺、部分行业的单位劳动力成本上涨,或两者兼而有之。通常,企业会将劳动力市场收紧视为劳动力需求前景良好及劳动力投入成本增长的信号,如有可能,企业会选择加大投资劳动力密集程度较低的新技术来应对这一情况;因此,这一周期阶段的商业资本投资增速通常最快。然而,目前的经济复苏阶段缺失了商业投资,但是Vanguard基于失业率趋势以及高涨的企业信心进行测算后发现,在2018年,商业投资增速将与此前的商业周期大体一致。

此前曾被部分人否定的失业率下降与工资增长之间的关系(即所谓的“工资膨胀率菲利普斯曲线”)将在2018年再次探头。Vanguard认为,2018年劳动力市场持续趋紧、全球经济普遍平稳增长等周期性因素的影响日益增强,可能会导致工资和物价上涨态势超出金融市场当前预期。

通胀的周期性反弹有可能会意外归来

018年,美国面临着工资出现超预期反弹的风险,而这可能会导致市场采取比当前预期更激进的方式推动货币政策正常化。尤其需要注意的是,美联储预计将于2018年底将利率上调至2%,而这一出手速度远超债券市场预期。此外,“意外通胀”将促使美联储继续推行货币政策正常化计划,并迫使债券市场匆忙地重新评估其利率及盈亏平衡通胀预期。倘若出现这种情况,由于当前资产价格波动率较低,各类风险资产的估值指标较高,金融市场进行大幅调整的可能性将显著提高。

与此同时,美联储为应对“意外通胀”所采取的这种措施,将阻止经济出现幅度更大、持续更久的通胀加速。2019年及以后,尽管美联储及其他主要央行将继续推行通货再膨胀措施,但技术和全球化等长期结构性因素对消费价格造成的影响很可能再次占据主导地位,从而抑制通胀。基于Vanguard的研究,过去二十年美国经济中技术投入价格的下降导致整体核心通胀指标平均降低了50个基点[1]。这一下降与当前的通胀目标缺口接近。这些因素的影响可能在金融危机之前就已经出现,即便在经济强劲增长和充分就业的时期,通货膨胀也没有达到美联储2%的目标。

2018年,除不确定利率上调次数外,美联储是否会清理其资产负债表也存在不确定性。缩表过程的初期阶段并未出现强烈的市场反应,但仍有待进一步观察。针对美联储资产负债表政策对资产价格的潜在影响,研究出现了分歧。部分人认为,资产负债表规模的扩张和紧缩对资产价格造成的影响是对称的。例如,根据这些研究,长期利率在缩表期间可能会飙升40-100个基点(尽管这种影响大多在2017年早些时候宣布资产负债表正常化计划时就已经出现)。其他研究则认为,这种影响是非对称的,市场价格仅会受到量化宽松购买资产的影响,不会对美联储资产负债表收缩有所反应。根据这些研究,只有在表明美联储将调整未来利率路径(例如承诺长期维持低利率)时,美联储资产负债表的扩张才有可能影响市场[2]

虽然Vanguard比较倾向于后一种结论,但在目前,没有人能够预测2018年美联储货币政策正常化举措与长期利率反应之间是否有紧密联系。因此,在这一前所未有的货币政策正常化进程中,经济遭遇意外冲击的可能性很高。

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注:

本文内容来源于Vanguard集团报告《Vanguard economic and market outlook for 2018: Rising risks to the status quo》,在线阅读网址为:https://pressroom.vanguard.com/nonindexed/Research-Vanguard-Market-And-Economic-Overview-120417.pdf
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[1] 参见Vanguard集团2017年报告《Global Macro Matters – Why Is Inflation So Low? The Growing Deflationary Effects of Moore’s Law, 在线阅读网址为at www.vanguard.com.hk/portal/articles/research/markets-economy/gmm-moores-law-deflationary-effects.htm
[2] 关于多种学术流派文献综述,参见BorioClaudioAnna Zabai2016年的研究《Unconventional Monetary Policies: A Reappraisal》;以及 Haldane Andrew G.Matt Roberts-SklarTomasz Wieladek Chris Young2016年的研究 《QE: The Story So Far》。

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