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展望2022,全球持续复苏下的挑战与机会(后附完整白皮书)

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2022年1月6日,全球最大公募基金公司之一先锋领航举行线上交流会,正式发布《先锋领航2022年全球经济及市场展望:力求平衡》。会上,先锋领航投资策略及研究部亚太区首席经济学家、先锋领航资本市场模型(VCMM)研究团队全球主管王黔博士就展望报告进行了主题分享并围绕相关话题与参会嘉宾展开了深入探讨。

尽管疫情发展仍然是2022年展望中不可忽视的关键词,但鉴于此前为应对疫情导致的经济衰退而推出的一系列政策支持和刺激计划将于2022 年逐步退出,王黔博士表示“未来宏观经济政策的走向将会是全球经济发展更加紧要的因素。政策支持力度的减弱将会带来新的挑战,也会给金融市场带来新的风险。”

 

下面总结了本次直播中王黔博士的精彩观点,与大家共同回顾。

01 “力求平衡”

今年展望的题目是“力求平衡”,即指在消费品市场、能源市场和就业市场的供需之间有望实现较2021年更好的平衡;同时,也是指宏观政策须在多重目标之间实现更好的平衡。

当前各国政府和央行一方面要保持通胀预期稳定、控制金融风险,因此还要逐步退出疫情期间出台的政策刺激方案,但另一方面又要考虑到新冠疫情的不确定性,避免政策急转弯,确保经济持续复苏。如此“既要”、“又要”、“还要”,绝对不是一件容易的事情,如果不能平衡好这些目标,就有可能引发金融市场剧烈动荡。所以2022年全球经济和市场的走向很大程度就取决于各国政府能否在2022年取得更好的平衡。

 

02 全球经济走势分析

疫情下的不确定性有哪些?

过去几周新冠病毒变种奥密克戎一直占据了新闻头条,先锋领航认为当前疫苗对抗奥密克戎感染和传播的功效可能降低,政府为控制疫情传播可能会出台对局部地区人员流动和交通运输的限制,可能在一定程度上抑制经济复苏,但是不会使经济复苏陷入衰退。此为我们预测的基准情景,发生概率约为60%。

但下行风险较突出(30%发生概率),政府可能出台更大规模的、跨地区的严格封锁以应对变株。此外,政策收紧可能会过度、过快,全球供应链的调整也可能比目前预期更为持久,或者能源市场出现进一步的波动。而上行风险的情景发生概率大概只有10%,包括居民可能将疫情期间积累的超额储蓄用于消费,或者新冠病例下降速度快于预期的情况。

可见新冠疫情的发展仍然是全球经济增长面对不确定性因素之一。我们希望更有效的疫苗和治疗方式能够被研发出来,并在全世界范围内更快的推动疫苗接种,从而有效降低危险变种出现的可能性。

全球经济走势分化原因为何?

总的来看,在疫情缓和、经济重启、被压抑的需求释放之后,我们预计2022年全球经济还将继续复苏,但增速有所放缓,经济活动反弹带来的增长效果将不再如初期那样唾手可得。就各大经济体而言,经济发展趋势各异。

大部分国家增长前景仍然可观,增速远高于潜在增长率,先锋领航预计美国和欧元区增速大概4%,英国和新兴市场大概5.5%,主要原因是这些国家仍然在追赶弥补疫情所带来的产出损失。而中国来看,我们预计经济增长将为5.1%,略低于潜在增长率。

造成差异的一个重要原因,是政策刺激对于经济的缓冲作用,在美国尤为明显。因为美国财政支持是通过扩大失业救济金的方式把现金直接放到个人口袋里,极大刺激了消费。而欧洲和中国的财政政策刺激则主要是针对企业的,比如说欧洲是通过补贴雇主来避免失业,而中国是确保工业生产和刺激基础设施投资,这对不同地区的经济复苏就产生了不同的影响。

财政及货币政策将如何调整?

大规模财政刺激政策也导致各个国家的财政赤字不断增加,一个不可避免的问题就是这种高债务水平是否可以持续,而未来又是否会出现大幅的财政紧缩导致经济遭受重创。

实际上我们并不太担忧发达国家的债务可持续性,未来一段时间发达市场国家,比如美国、法国、日本,要想保持债务水平可持续性、不出现债务螺旋式上涨,未来五年财政政策需要略微收紧即可;另一方面,像英国、加拿大、德国甚至意大利,则拥有更大财政扩张空间。尤其这些国家都是本币发行的债务,只要能够实现高于利率的名义经济增长,债务的可持续性问题就不大。但是新兴市场国家情况有所不同,很多新兴市场国家债务普遍依赖于外部融资,一旦市场对本币或者政府偿债能力失去信心,就会出现大规模的资本外流,因此政策调整空间有限。

相比财政政策,货币政策更是举足轻重。当前最大的问题是货币政策如何退出,这将取决于通胀何去何从。各国央行将不得不尽量在抑制通胀预期与为经济增长创造有利环境之间取得微妙平衡,避免随着供给侧的负面冲击持续推高通胀,形成“自我实现”式的通胀预期的担忧。我们也看到,美联储在最近描述通胀状况的时候已经去掉了暂时性一词,我们预计联储今年上半年停止资产购买,在今年下半年开始加息,最终加息会到3%。

总体来说,全球经济2022年虽然增速有所放缓,但是复苏的方向不变,市场关注点是奥密克戎的发展态势,通胀何去何从,联储的走势以及中国房地产紧缩的影响和外溢效应。

 

03 金融市场潜在回报预测

全球金融市场去年可谓跌宕起伏,一时乐观一时悲观,今年经济基本面仍然向好,企业盈利理想,即便联储缩减资产购买规模,也不意味着流动性的大幅收紧,今年即便三次加息之后我们看到实际利率也仍然是负的。总体来看,货币环境虽然是边际趋紧,但是仍然是保持宽松,对经济和企业盈利是比较支持的。所以,我们对今年市场的风险,特别是再通胀策略的表现并不悲观,但毫无疑问诸多不确定性因素将导致金融市场波动性居高不下。

我们的十年前景的展望旨在帮助长期投资者制定合理的预期。长远来看,鉴于中性利率的结构性走低、政策支持减少和部分市场估值过高的背景下,我们对于全球资产的长期回报前景持更为谨慎的态度,而从全球范围内的低回报环境来看,中国资产对于全球投资者将相对更具吸引力。

就全球股市而言,我们估算未来十年中国股市的预期年化回报约为6.5%,略高于去年的6.3%,而中国之外的全球股市年化回报仅为4.3%,其主要是受美国股市的拖累。因为我们预计未来十年美国股市平均年回报只有3%左右,在美国之外全球市场回报率大概是6%,也略低于中国。此外,我们也预计成长股会跑输价值股,大盘股也会跑输小盘股。

就全球固定收益市场而言,预期回报也仍然低迷,我们预计中国的债市预期回报约3.1%,远高于其他市场的1.8%。

 

04 如何配置资产对冲通胀风险

我们展望中有三种周期性的情景假设:第一种是“滞胀”(低增长、高通胀);第二种“再通胀”(高增长、高通胀);第三种“金发女郎经济”,也就是完美情况(高增长、低通胀)。这三种周期情景中,我们的基准情景是“再通胀”,即高于潜在增长率的增长和高于央行目标的通胀。

那么在这三种情景中,分别怎么配置资产对冲通胀风险呢?

第一,资产选择,须考虑资产价格和通胀的相关度和资产本身的波动性。综合来看,对冲通胀的最佳选择还是大宗商品,历史上大宗商品与短期通胀正相关关系非常显著,我们研究发现短期内如果意外的通胀每增加1%,大宗商品价格就会大概上涨7%到9%。此外还有通胀挂钩债券,其与通胀相关关系弱于大宗商品,但是其波动性也较低,尽管需要支付溢价来对冲通胀风险,但它也提供了适度的实际回报。而我们的研究发现股票和通胀是有一种爱恨交织的关系,时正时负,所以股票不是一个理想的通胀对冲风险。

综上所述,在滞胀的情景下,建议配置大概15%的大宗商品和10%的通胀挂钩债券;在再通胀情景下,建议大概配置10%的大宗商品;但是在低通胀环境中,则配置大概4%的大宗商品。

 

05 “三低一高”新常态下的希望

全球金融危机之后大家都在讲新常态,新常态听起来很多东西都是挺让人沮丧的,包括低增长、低利率、低回报、高不确定性这“三低一高”。这“三低一高”讲的是相对于历史平均水平是会出现低增长、低利率和低回报的,但是并不意味着未来我们是完全没有希望的。

先锋领航研发了一个创意乘数指标,用科研论文的引用数量来衡量新想法被引用和扩展的次数。近年来我们看到这个指标呈指数级增长,尤其是在生物制药领域,这也就直接促进了疫情期间疫苗快速发展。这种创意乘数的指标,还有疫情之后更灵活工作地点安排,以及由于此次劳动力短缺,成本上升,企业必然增加投资,这些因素都会带来未来更高的劳动生产率。更高的劳动生产率就意味着可能我们会有更高的中性利率和未来更高的资产回报,这也是我们对未来看到的一点希望。

 

总结一下,2022年全球经济在于供需方面以及政策目标方面更好的平衡,供需平衡才能避免通胀失控,而政策目标的平衡才能确保全球经济的持续复苏。总体来看,我们认为奥密克戎对经济的影响有限,全球经济复苏势头虽然有所减弱,但方向不改,通胀会出现下行,但仍然高于疫情前的水平,各国政府和央行既要支持经济复苏又要控制通胀和金融风险,因此要力争平衡。对于市场而言,短期的风险是长端国债收益率快速上升,部分行业市场公司估值过高,脆弱性较高,今年的市场波动性会更高。长期来看,我们对全球资产回报还是持比较谨慎的态度,国际投资者将继续寻找有理想回报的投资机会。中国无论是股市和债市回报相对比较理想,随着市场准入,流动性治理不断加强和改善,也为全球投资者带来了不容忽视的长期投资机会,海外投资相信还会继续涌入中国市场。

未来投资环境充满挑战,市场回报在各地区和各行业之间存在巨大差异,挑战也有,机会也有。在充满不确定性和低回报的环境中,坚持先锋领航的投资理念,保持多元化,始终着眼于长期投资,就显得更为重要。

 

更多具体内容,点击阅读完整报告:先锋领航2022年经济及市场展望:力求平衡

 

重要信息:Vanguard资本市场模型预测的有关各种投资结果的可能性及其他信息均为假设,不代表实际结果,也不保证未来结果。VCMM每次使用及不同时间使用的结果不同。

VCMM预测基于对历史数据的统计学分析。未来回报率表现可能与VCMM得到的历史模式不同。更为重要的是,VCMM可能低估了模型模拟期内没有出现过的极端情景。

VCMM是一个由Vanguard投资策略集团开发和维护的专有金融模拟工具。该模型预测众多资产类别未来回报率的分布。这些资产类别包括美国及全球股票市场,不同期限的美国国债和企业固定收入市场,国际固定收入市场,美国货币市场,商品,以及某些另类投资策略。VCMM的理论和经验基础为,各种资产类别的回报率体现了投资者对于承担不同种类的系统风险(beta)所要求的补偿。该模型的核心是对获取的每月金融和经济数据进行统计分析之后估算的风险因素与资产回报率之间的动态统计学关系。该模型使用一系列的估算公式,运用蒙特卡洛模拟方法来预测风险因素和资产类别的相互关联,以及未来的不确定性和随机性。该模型生成有关每一资产类别在不同时间段内的大量模拟结果。然后通过计算这些模拟结果的集中趋势来获取预测结果。该工具生成的结果在每次使用以及不同时间使用的结果不同。

VCMM的主要价值在与为潜在客户的资产组合进行分析。VCMM资产类别预测——包括预计回报率分布,波动性和相关性——对于评估潜在负面风险,不同风回报率取舍至关重要。尽管任何一种回报率分布都有集中趋势,Vanguard强调注重被考察资产的全部潜在结果,就像本文提供的数据,才是使用VCMM结果最为有效的方法。如果读者有兴趣了解更多有关VCMM的信息,请阅读Vanguard白皮书(Davis等人,2014)。

VCMM通过生成大区间的潜在结果来代表预测的不确定性。请注意,VCMM并不在回报分布上强加“正态”,而是偏重资产类别回报率经验分布中的肥尾和偏斜度。在结果的区间内,个体经验可能很不一样,代表潜在未来路径的不同性质。实际上这是我们用分布框架来处理资产回报率前景的一个关键原因。

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